德益配资债市观察丨「开门红」后，在通胀扰动下寻找机会

（来源：财通基金微管家）

4月债市展望：利率债方面，债市短期受制于经济开门红与通胀压力，但超长债性价比有望改善；信用债方面，票息策略占优，短端交易拥挤度相对高，建议适度关注中端品种。

3月债市“短强长弱”，曲线陡峭化。1-2月经济数据实现“开门红”，出口与通胀表现均超预期改善；此外，美伊地缘冲突升级导致霍尔木兹海峡通航受阻，国际油价大幅攀升，进一步推升通胀预期。在此背景下，短端品种受益于资金面宽松，表现相对稳健；而长端及超长端品种表现承压，利率曲线呈现陡峭化特征。全月来看，1年期国债收益率下行10BP至1.22%，10年期国债收益率上升4BP至1.82%，30年国债收益率上升8BP至2.35%。

信用债方面，2026年3月非金融企业信用债一级发行量15015亿元，较上月的5925亿元上升153%，净融资额由上月的1142亿元升至3545亿元，一级市场发行节奏有所修复，净供给环比回升。二级市场方面，在资金面均衡宽松与配置需求的支撑下，信用债收益率整体下行，曲线呈现牛陡态势；信用利差方面，信用利差有所分化，中短端利差被动走阔，长端普信债利差有所收窄。

从基本面来看，1-2月经济迎来“开门红”，呈现“生产强、消费稳、投资升”的良好开局。生产端，1-2月规模以上工业增加值同比增长6.3%，其中装备制造业、高技术制造业增加值增速均超9%，新质生产力相关行业展现强劲增长动能，结构持续优化。需求端，1-2月社零同比增长2.8%，较去年12月回升了1.9个百分点，消费在节日效应和以旧换新政策推动下温和回升，服务消费表现优于商品消费，全国网上商品和服务零售额同比增长9.2%；1-2月固定资产投资累计同比1.8%，较去年全年的-3.8%实现“由负转正”，其中基建托底明显，制造业维持稳健，地产投资拖累减轻。1-2月出口同比大幅增长21.8%，明显超出市场预期，主要受到两方面因素驱动：其一，全球制造业景气修复，新兴市场需求强劲，加之企业“抢出口”行为，带动对非洲、东盟等地区出口快速增长；其二，受春节因素影响，去年同期基数较低。

金融数据方面，2月社融总量超出预期，信贷结构有所分化。2月新增社融2.38万亿元，同比多增1461亿元，存量社融同比增速为8.2%，较上月持平，人民币贷款多增和非标少减形成支撑。2月新增信贷9000亿元，同比少增1100亿元，企业短贷和中长贷均为同比多增，可能受益于政策性金融工具逐步落地，带动相关融资需求释放，核心拖累来自居民端，反映居民需求仍然偏弱。2月M2同比增速维持在9%，财政支出加快提供一定支撑；M1同比升至5.9%，M1与M2的剪刀差进一步收窄，反映市场资金活化程度有所提升。

流动性方面，2026年3月央行累计进行13566亿元逆回购投放，共有22469亿元逆回购到期，本月逆回购净回笼8903亿元。3月6日和16日，买断式逆回购分别投放8000亿元和5000亿元，本月实现净回笼3000亿元。3月25日，MLF投放5000亿元，MLF回笼4500亿元，本月MLF延续超额续做，实现净投放500亿元。虽然央行回笼市场流动性，但现金回流和财政支出形成利好，一方面，今年春节较晚，3月现金回流对银行资金形成支撑；另一方面，3月是财政支出大月，对银行负债端亦有所补充，缓解资金面压力。可以看到大行资金融出规模维持高位，资金面延续均衡宽松态势，促进平稳跨季。

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基本面：

一季度平稳开局，输入性通胀压力显现

一季度经济数据平稳开局，3月PMI超出市场预期，季节性复工与新兴制造景气偏强共同推动总量回升，制造业PMI升至50.4%，重返扩张区间，产需同步改善，需求修复弹性更强；此外，价格指数大幅攀升，输入性通胀压力显现，主要原材料购进价格指数上升9.1个百分点至63.9%，预计PPI同比或在二季度提前触底甚至阶段性反弹。从增长动能看，基建投资在财政支持下成为稳增长的重要抓手，但地产链条仍在寻底过程中；出口方面，中东局势导致的航运扰动和全球需求放缓压力，使得外需的不确定性上升，宏观数据将进入验证期。

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政策：

财政靠前发力，货币转向价格型调控

今年财政政策定调“更加积极”，一季度呈现靠前发力的特征。从财政收支节奏看，1-2月广义财政支出增速为6.1%，明显高于收入增速的-1.4%，支出节奏快于季节性，反映财政资金的加快投放。今年专项债发行进度较去年同期有所提速，成为支撑政府性基金支出同比增长16%的关键力量，也为基建等重点领域提供了及时的资金保障。展望二季度，财政发力仍将延续，供给节奏值得关注。今年1.6万亿元的特别国债有望在二季度进入常态化发行阶段，资金将重点支持“两新”和“两重”等领域。与此同时，地方专项债的发行节奏大概率维持偏快水平，以配合稳增长项目的持续推进。特别国债与地方债的叠加发行，可能形成阶段性的政府债供给压力，关注央行在公开市场上的对冲配合力度。

货币政策“适度宽松”的基调并未改变，但操作方式或许在发生一些变化。4月初央行连续开展5亿元的“地量”7天期逆回购操作，为2016年以来最低水平，这是资金宽松的结果，而非货币政策转向的信号，央行也在公开市场操作公告中提及“全额满足了一级交易商需求”。央行正加速从数量型调控向价格型调控转型，央行副行长邹澜此前在国新办新闻发布会上明确表示，公开市场操作的目标是引导隔夜利率在政策利率水平附近运行。而“地量”操作正是这一思路的体现，避免资金淤积，引导市场利率围绕政策利率波动。

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机构行为：

大行配债边际减弱，理财季节性回升

银行方面，大行3月主要净买入3年以下期限品种，对7-10年期品种的增持力度边际减弱，可能为后续特别国债的发行腾挪空间，考虑到4月常常是传统信贷小月，银行的配债资金仍将保持充裕。理财方面，4月随着表内资金回流至理财，理财规模有望迎来季节性增长，这部分增量资金对中短久期信用债和存单的配置需求将形成一定支撑。

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资金面:

4月通常维持宽松，关注缴税与供给扰动

4月资金面通常维持宽松，资金利率中枢多位于年内偏低水平。资金的支撑因素主要在于：季初月份资金往往转松，4月非信贷投放大月，信贷投放对流动性的挤占或相对有限。扰动因素主要有两点：一是4月通常为缴税大月，或增加资金缺口；二是4月政府债供给压力可能阶段性加大，将对银行间流动性形成挤占。

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后续关注:

利率债关注交易机会，信用债关注中端品种

利率债方面，展望4月的债券市场，一方面，在央行保持流动性充裕的货币环境下，预计资金面将较为平稳，这对债券市场尤其是短端利率形成有利条件，另一方面，结合1-2月超预期的经济数据，以及3月份的高频数据和PMI，一季度经济的开门红基本可以确定，叠加美以伊冲突的持续所带来的输入性通胀压力，使得长端和超长端的利率短时间内似乎缺乏下行动力。但从期限利差看，超长期国债的配置性价比已有明显改善，后续经济改善是否能持续尚待数据验证，建议关注经济增长预期边际回落时的交易机会。

信用债方面，4月理财规模季节性回升，偏好集中在3年以内品种，对中短端信用债形成一定支撑，票息策略仍相对占优。考虑到中短端普信的交易拥挤度较高，配置力量可能向中端进行延伸，3-5年期限品种的配置价值也值得关注。

数据来源：Wind，2026.4.8

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